沪硅产业：300mm大硅片新产能支撑扩产及Photonics SOI需求分析

摘要： 高盛对沪硅产业（NSIG）维持“卖出”评级，将12个月目标价调整为17.1元。报告重点分析了公司300mm大硅片产能的扩张路径、产品结构升级以及在生成式AI趋势下Photonics SOI的增长潜力。

核心观点/结论：

1. 估值过高：维持卖出评级，认为公司当前交易的 P/S (17x) 远高于目标 P/S (8x)，估值处于过度扩张状态。
2. 产能支撑增长：公司持续扩张 300mm 硅片产能以支持存储和逻辑客户，预计 2026 年底产能将达到 105 万片/月。

经营与财务要点：

1. 产能与产品组合：上海和太原生产基地同步推进，通过提升 Prime wafer 及高端应用的占比来优化产品组合。尽管 200mm 硅片短期承压，但本地客户对先进逻辑产能的需求强劲。
2. 新增长点：Photonics SOI 随生成式 AI 趋势需求上升，目前正与多个客户进行产品验证，具备较强增长潜力。
3. 财务预测：上调 2027-28 年盈利预测 3%-4%，预计毛利率将随产品结构升级在 2027-28 年分别提升 0.2 和 0.4 个百分点。

催化剂与风险：

1. 上行风险：客户需求强于预期提升 ASP 和营收；折旧水平低于预期；良率提升或产品组合优化速度加快。
2. 核心风险：估值回归压力；产能利用率或产品验证进度不及预期。