二十年六大景气行业经验：本轮 AI 何时见顶？

摘要： 本文通过回顾过去二十年六个高景气行业的历史经验，探讨本轮 AI 算力行情可能的见顶规律。核心结论认为，股价顶部通常领先基本面顶部 1-1.5 年，且高景气行业在见顶过程中常呈现“M顶”结构。

核心观点：

1. 股价领先基本面见顶：历史经验显示，股价绝对高点领先 ROE 高点中位数约 12.6 个月，意味着当基本面正式确认见顶时，股价往往已完成主要调整。
2. 顶部特征与信号：高景气行业易出现“M顶”；顶部早期信号表现为市场对正面业绩利好的反馈钝化，超额收益由正转负。
3. AI 行情观察变量：本轮 AI 硬件行情见顶的关键在于海外云厂商（Hyperscaler）的资本开支（Capex）。目前 2026 年总量指引仍指向高位扩张，但部分巨头（Microsoft、Meta）的 Capex 二阶导已转负，需警惕扩张斜率放缓。

论据支撑：

1. 历史案例分析：智能手机（2010年底）与新能源车（2021年11月）均在渗透率快速提升的早期阶段出现股价阶段性高点。
2. 超额收益统计：主升浪阶段正面业绩公告后 20 日超额收益中位数为 3.2%，而顶部窗口降至 -1.5%。
3. Capex 数据：分析了 Amazon、Alphabet、Microsoft、Meta 四家巨头的 Capex 增速，指出当前总量虽强，但个体增速边际变化是核心风险点。

局限性/风险：

1. 历史数据不代表未来。
2. AI 产业实际发展进程可能不及预期。