📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 摩根大通将亿航智能（EHang）评级从“中性”下调至“减持”，目标价由 9.7 美元大幅削减至 4.4 美元。报告认为中国乘用 eVTOL 的商业化进程已进入结构性重置，监管门槛不断提高，且近期航空事故导致的行业暂停进一步降低了商业化时间表的可见度。
核心观点/结论：
- 商业化目标动态化：认证领先不再等同于商业化领先。监管机构在认证里程碑之后持续引入新的运营要求（如障碍物检测能力），使商业化成为一个“移动的目标”。
- 先发优势稀释：由于商业化延迟，亿航无法通过早期运营产生现金流来资助下一代产品，而竞争对手在认证过程中有更多时间缩小技术与时间差距。
经营与财务要点：
- 营收预测大幅下调：预计 2026-2028 年营收分别为 2.61 亿、2.90 亿和 3.19 亿元，比市场共识低 55%-75%。
- 亏损压力增加：预计 2026 年 2 季度后交付量将锐减，导致非 GAAP 净亏损扩大，FY26 营收目标（6 亿元）难以实现，管理层可能下调指引。
- 估值逻辑转变：估值从“商业化故事”回归至“认证故事”，采用 7.7x FY27E P/S 倍数。
催化剂与风险：
- 风险：监管框架持续变动、商业化规模化受阻、现金流压力导致产品迭代放缓。
- 催化剂：监管框架稳定、可复制的运营模式在更多城市落地、海外市场实现实质性商业化、运营现金流转正。