快手科技 (1024.HK)：Kling 融资解锁资产价值，维持“买入”评级

摘要： 高盛维持对快手科技（1024.HK）的“买入”评级，目标价 68.00 港元。报告重点分析了快手旗下的 AI 视频模型 Kling 完成最高 30 亿美元外部融资及其对公司资产价值的解锁作用。

核心观点/结论：

1. 资产价值解锁：Kling 此次融资（投前估值 150 亿美元）为快手提供了明确的 SOTP（分类加总）估值基准。在 Kling 投后估值 180 亿美元且快手持股 68.33% 的情况下，快手主平台隐含估值为 109 亿美元（约 4 倍 2026E P/E）。
2. 财务压力减轻：引入外部资本可有效分担 AI 模型开发的高额基础设施支出，降低快手自身的现金流负担，提高资本配置灵活性。
3. 竞争力增强：资金注入和股权激励计划将强化 Kling 在模型训练、计算资源采购及全球扩张方面的竞争力，有助于吸引和留住顶尖人才。

经营与财务要点：

1. Kling 商业化进程：Kling 商业化速度快，2025 年营收约 11 亿元人民币，预计 2026 年 ARR 将达到 5.76 亿美元。
2. 投入与亏损：Kling 仍处于重投资期，2024 年净亏损约 5 亿元，2025 年扩大至 19 亿元，主因是模型训练和基础设施投资加速。
3. 快手整体预测：预计快手 2026 年营收为 1,453.23 亿元，EPS 为 3.70 元。

催化剂与风险：

1. 后续关注：关注 Kling 的下一次模型升级、2 季度 ARR 趋势以及潜在的分拆机会。
2. 核心风险：广告预算恢复慢于预期、Kling 商业化进展不及预期、用户参与度增长缓慢以及 AI 技术进展不及预期。