比音勒芬：携手 Snow Peak 品牌有望打开第二成长曲线

摘要： 本报告对比音勒芬进行深度分析，认为公司主品牌经营拐点已确立，且通过与高端户外品牌 Snow Peak 的战略合作及构建多品牌矩阵，有望打开第二成长曲线，维持“优于大市”评级。

核心观点/结论：

1. 经营拐点确立：2026年主品牌经营拐点进一步确认，一季度营收与净利润实现高双位数增长，电商高增、直营扩店和加盟补库共同支撑短期业绩修复。
2. 第二成长曲线：公司与 Snow Peak 达成战略合作，由比音勒芬主导其在中国市场的推广、销售及渠道管理。利用其高端商圈落位能力和零售数字化体系，有望改善 Snow Peak 之前的渠道割裂问题，释放品牌潜力。
3. 估值建议：公司当前股价对应 2026 年 PE 约 17 倍，处于可比公司偏低水平。给予 2027 年 16-18 倍 PE，对应合理估值区间 23-26 元。

经营与财务要点：

1. 盈利预测：预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 6.97/8.22/9.15 亿元，同比增长 26.6%/17.8%/11.3%。
2. 渠道驱动：直营渠道持续扩张，预计 2026 年净开约 100 家店；电商渠道在年轻化战略驱动下维持高增长，预计 2026-2028 年增速分别为 50%/40%/20%。
3. 多品牌矩阵：通过并购（Cerruti 1881、Kent & Curwen）和代理（OOFOS、Snow Peak），构建覆盖高端商务、度假休闲、户外生活方式和运动恢复的赛道矩阵。

催化剂与风险：

1. 催化剂：高端消费结构性复苏，Snow Peak 合作落地带来的业绩贡献，以及多品牌矩阵的逐步成熟。
2. 核心风险：消费需求不及预期、行业竞争加剧、加盟渠道库存风险、存货减值风险及多品牌孵化不及预期。