中国 AI 科技硬件上行周期分析及供应链梳理

摘要： 本报告分析了中国 AI 科技硬件行业的上行周期及其距离顶点的距离。尽管估值处于高位且资金集中度高，但基于强劲的盈利增长动能，瑞银维持对 AI 硬件板块的积极看法，并详细梳理了从能源基础设施到软件应用的完整 AI 供应链。

行业主线：

1. 产业链全景：AI 硬件供应链涵盖能源基础设施（电源、散热）、核心组件（MLCC、功率半导体）、设计与制造（EDA/IP、半导体设备、代工）、存储与封装（HBM、先进封装）、电路板（CCL、PCB）以及 AI 芯片和服务器 OEM。
2. 基本面支撑：AI 硬件公司订单可见度较高（至 2027 年），且前瞻盈利增长率显著（当前约为 80%），远高于历史 30% 的表现分水岭。

关键变化与分歧：

1. 中外对比：中国 AI 硬件企业的营收增速与全球同行相当，但在盈利能力、现金流生成及 ROE 方面仍落后于全球龙头。
2. 估值状态：中国 AI 硬件估值不再相对于全球同行具有明显折扣，部分领域（如 AI 芯片、代工）估值较高，而电源设备和超大规模云服务商定价相对更具吸引力。

受益方向与风险：

1. 受益方向：偏好具有强定价能力、能获取海外订单及受益于半导体国产化的细分行业领军企业（Top Picks 包括北方华创、澜起科技、长电科技、华润微）。
2. 核心风险：地缘政治紧张局势、半导体行业周期性下行、中国国内 AI 基础设施建设节奏低于预期。