三星生物类似药控股 (SEH) 研究报告：生物类似药业务稳健增长，维持买入评级

摘要： 野村证券维持对三星生物类似药控股（Samsung Epis Holdings, SEH）的“买入”评级，目标价下调至 600,000 韩元。报告认为 SEH 凭借稳健的生物类似药产品组合及灵活的市场策略，在欧洲和美国市场具有持续扩张的潜力。

核心观点/结论：
维持“买入”评级。预计 SEH 2026 年 EBIT 将同比增长 34%，主因是其在欧美市场的业务进一步扩大。虽然其在关键生物类似药产品的市场份额低于全球部分同行，但盈利能力出色，预计 2026-28 年 EBIT 利润率约为 27%，ROE 约为 20%。

经营与财务要点：

1. 产品管线与市场：目前拥有涵盖自身免疫、肿瘤、眼科和血液疾病等 11 款生物类似药产品，且有 7 项新临床计划在研（包括针对 Keytruda 的类似药）。
2. 财务预测：基于 DCF 模型，假设 2026-35 年营收年复合增长率为 9%，平均营业利润率（OPM）为 29%。
3. 估值调整：目标价从 770,000 韩元下调至 600,000 韩元，主要原因是对三星生物类似药（Samsung Bioepis）的公平估值应用了 15% 的控股公司折扣。

催化剂与风险：

1. 催化剂：欧美市场新产品（如 bSoliris, bStelara 等）营收增加；创新药研发取得进展；美国医疗成本降低压力推动支付方选择低成本生物类似药。
2. 风险：现有生物类似药因定价压力或销售额下滑导致营收不及预期；创新药开发失败或进度放缓。