华锡有色：锡锑铟资源为王，扩产+整合双轮驱动成长兑现

摘要： 本报告首次覆盖华锡有色，给予“买入”评级。公司构建了以锡、锑为核心，铅、锌支撑，铟、银、铜伴生增值的复合资源结构，目前处于产能释放与资源整合的双重红利期。

核心观点/结论：
公司作为锡及锑行业领军企业，资源禀赋突出，核心矿山扩产顺利且体外资产注入预期明确。预计 2026-2028 年归母净利润分别为 12/14/16 亿元，受益于锡锑价格中枢上移及量价齐升，业绩弹性较大。

经营与财务要点：

1. 资源禀赋与产能释放：拥有铜坑矿、高峰矿、佛子冲铅锌矿三大核心资产。高峰矿深部开采工程将产能由 33 万吨/年提升至 45 万吨/年；铜坑矿采矿权变更后规模扩大至 350 万吨/年。
2. 资产整合赋能：作为广西关键金属集团唯一上市平台，预期未来将注入五吉公司、来宾冶炼等优质资产，完善“采选-冶炼”全产业链布局。
3. 行业支撑：锡需求受益于 AI 算力基建及数据中心高增；锑作为战略金属，受供给刚性及光伏需求支撑，价格中枢有望上行。

催化剂与风险：

1. 催化剂：主力矿山扩产项目达产、体外资产实质性注入、锡锑价格上涨。
2. 核心风险：安全生产及环保风险、有色金属价格波动风险、矿产资源开发不确定性风险。