J.P. Morgan 全球汇率观点：通胀粘性增强与 Carry 策略机会

摘要： 本报告分析了全球外汇市场的驱动因素，认为在通胀粘性增强、增长体制转向防御的背景下，高收益货币的 Carry 策略将提供稳健回报。报告维持中期看空美元的观点，但建议操作上更具选择性，并详细分析了 G10 及新兴市场货币的走势。

核心观点：

1. 美元策略：维持中期看空美元，但建议采取更具选择性和 Carry 效率的做空方案（如通过 AUD 或 CAD 代理），而非广泛做空。
2. Carry 交易机会：在通胀上行且增长温和的体制下，高收益货币（High-yielders）将跑赢低收益货币。重点推荐 AUD、NOK 以及新兴市场的 BRL、MXN、HUF 和 TRY。
3. 重点货币判断：
   • 看好：NOK（经济韧性与鹰派央行）、MXN/BRL（基本面支撑与高实际利率）、CNY（企业美元抛售及贸易结算趋势）。
   • 看空/中性：JPY（能源价格导致贸易逆差及财政担忧）、CAD（国内经济疲软且 Carry 优势丧失）、EUR（低 Carry 且增长乏力）。

论据支撑：

1. 宏观体制转换：全球增长体制从亲周期转为防御，而通胀体制由下行转为上行。历史数据表明，在通胀预期上升阶段，实际 Carry 策略在 EM 市场是更有效的信号。
2. 能源价格传导：地缘冲突导致的能源价格高企，利好净能源出口国（如挪威、巴西），而对净进口国（如日本、欧元区）形成压力。
3. 政策与资金流：分析了 RBNZ、Norges Bank 等央行的政策分化，以及澳大利亚超级基金对冲比例上升等资金流向因素。

局限性/风险：

1. 能源供应危机：若 OECD 商业原油库存跌至临界点导致价格再次激增，可能冲击全球增长。
2. 政治不确定性：如英国地方选举风险可能导致 GBP 表现落后。
3. 美元韧性：美国作为净能源出口国的地位及利率优势可能限制美元的下跌空间。