居民信贷、资产迁移与流动性重构——流动性研究新范式（2）

摘要： 本报告提出流动性研究新范式，探讨在房地产金融属性退却的背景下，中国居民资产配置如何从“买房加杠杆”系统性地向“降杠杆+高流动性金融资产”迁移。报告认为，这种迁移是当前股债资产定价的核心变量，驱动了银行负债端成本的重定价及金融体系内部的资金重新分配。

核心观点：

1. 资产配置范式转移：居民资产配置主线由“收入预期稳定 $\rightarrow$ 买房 $\rightarrow$ 加杠杆”转向“房价预期转弱 $\rightarrow$ 减少按揭/提前还贷 $\rightarrow$ 增加低风险金融资产”。
2. 收益率驱动而非风偏驱动：本轮迁移并非风险偏好全面抬升，而是由于高息定存到期及低风险资产收益率普遍压降，倒逼居民在低风险谱系内寻找稳定回报替代品。
3. 对股债定价的影响：债市受益于银行负债成本下降及资产端“缺资产”，收益率出现“补降”；权益市场虽有边际增量资金，但缺乏全面牛市的资金结构，行情偏向结构性。

论据支撑：

1. 地产与信贷背离：二手房成交阶段性回暖但居民中长期贷款持续收缩，证明地产交易的信用创造能力下降。
2. 资金迁移路径：资金经历了“高息定存 $\rightarrow$ 理财/保险 $\rightarrow$ 权益ETF/私募 $\rightarrow$ 货基/短债基金”的演进路径。
3. 银行负债端变化：2022-2023年高息定存到期减轻了银行负债端压力，使得存款利率下行更有效。

局限性/风险：

1. 居民信贷或风险偏好修复超预期，导致资金流向地产或风险资产。
2. 政府债供给压力过大或银行负债成本下行不及预期。
3. 海外利率、汇率及地缘风险等外部环境扰动。