海外高成本支撑，远期铝价不宜悲观

摘要： 本报告分析了 2026-2028 年全球电解铝的供需格局，认为市场对远期供应过剩的定价过于悲观。报告指出，在海外投产高峰与国内产能天花板约束的共同作用下，全球供需将维持紧平衡，且海外高成本冶炼厂将提供强有力的价格支撑，预计海外现货铝价底部支撑在 3000 美元/吨以上。

行业主线：

1. 供给端压力可控：虽然印尼、印度等海外地区在 2027-2028 年迎来投产高峰，但国内产能受 4500 万吨上限约束，全球供给增速整体温和。
2. 供需维持紧平衡：预测 2026-2028 年全球供需平衡分别为 -87.3、-0.2 和 +32.8 万吨，格局由严重短缺逐步转向紧平衡。
3. 成本中枢上行：受全球缺电及氧化铝价格筑底影响，海外边际完全成本将持续上移，为铝价提供底部支撑。

关键变化与分歧：
市场目前过度担忧海外扩产导致的供应过剩，但低估了国内产能的硬约束以及海外项目在电力配套上的不确定性。

受益方向与风险：

1. 受益方向：看好铝板块的估值修复，预期国内外铝价比价将大幅收窄，国内铝价底部约在 22000 元/吨以上。
2. 核心风险：下游需求不及预期、海外供给端超预期复产、地缘政治冲突升级。