主动 ETF 业务指引解读及海外规模分析

摘要： 本报告解读了沪深交易所发布的主动 ETF 业务指引，认为该政策旨在通过“高准入门槛、严投资约束”实现“扶优限劣”的供给侧安排，标志着国内主动 ETF 发展进入实质性起步阶段。

政策要点：

1. 准入端门槛高：要求管理人具备 5 年以上主动权益管理经验、近 3 年平均规模不少于 100 亿元，且首次开发须通过专项检查验收，倾向于头部公募。
2. 投资约束严：规定持仓不低于 30 只且前 10 大持仓合计不超过 60%；要求持仓股票流动性强（近 1 年日均成交额位列前 80%）；严格控制换手率并防止风格大幅偏离。
3. 披露透明度高：确立了每日开市前披露基于真实投资组合的申购赎回清单（PCF）安排。

影响链条：
制度约束将引导首批产品收敛于“宽基大盘、红利、价值风格 + 固收”等低换手、高分散、风格清晰的核心配置型产品。而主题、行业、高频量化与强择时类策略因受限于流动性、换手率及透明度要求，短期内较难成为主流。

落地节奏与风险：

1. 发展次序：倾向于“固收主动 ETF 优先 $\rightarrow$ 大盘与清晰风格主动权益 $\rightarrow$ 收益增强类（待衍生品工具成熟）”。
2. 核心风险：配套细则落地不确定导致审核审慎；产品若无法体现持续超额能力可能导致规模沉于长尾；中美在税制、投资者结构及工具成熟度上的差异可能导致海外高增路径无法简单照搬。