世芯-KY (Alchip Technologies) 研究报告：Trainium 3/4 进展及 CoT 模式机会

摘要： 摩根大通维持对世芯-KY (Alchip Technologies) 的“增持”评级，目标价 NT$6,000。报告认为 Trainium 3 的放量将带来明显增长动能，且 Trainium 4 进展顺利，公司在 CSP 客户转向 CoT 设计模式及 CoWoS 封装趋势中占据有利位置。

核心观点/结论：

1. 产品放量：Trainium 3 已开始出货，预计 2Q26 后端放量，6 月及下半年将进一步加速。
2. 技术领先：Trainium 4 预计 2026 年底完成 tape out，世芯-KY 为唯一的后端设计服务合作伙伴。
3. 商业模式机遇：随着 CSP 客户为降低采购成本而转向 CoT（客户自持工具）模式，以及更多设计迁移至 CoWoS 封装，公司将获得增量业务机会。

经营与财务要点：

1. 短期波动：5 月营收因 ADAS 芯片放量较慢而略低于预期，但 Trainium 3 的快速增长将抵消该影响，预计 6 月营收将大幅环比增长。
2. 财务预测：预计 2026 年营收为 816.7 亿新台币，2027 年增至 1,199.4 亿新台币。
3. 估值：基于 25 倍的 12 个月远期 P/E 计算目标价。

催化剂与风险：

1. 催化剂：Trainium 3 的规模化出货、Trainium 4 的关键节点达成、更多 CSP 客户采用 CoT 模式。
2. 核心风险：为支持 N3 项目可能通过发行新股导致股权摊薄；理想汽车自动驾驶项目的出货限制。