二永债新老券定价及交易策略模型研究纪要

摘要： 本次会议重点讨论了二级资本债与永续债（二永债）在新规影响下的定价差异，并构建了一套基于资金价格与机构行为的交易策略模型，旨在通过实际值与拟合值的残差分析来捕捉交易信号与市场情绪。

核心观点：

1. 新老券定价存在差异：受 2023 年 8 月增值税新规影响，新发行的含税券（新券）与不含税券（老券）在二级市场定价上存在明显差异，且价差在一定区间内波动，可进行切换交易。
2. 交易模型驱动因素：高等级二资本债的收益率与利差主要受资金价格及保险、公募基金、理财等机构净买入数据的驱动。

论据支撑：

1. 税收影响分析：统计显示新规后公募、资管及自营的税收成本有所增加，导致市场对新券含税问题较为重视，新券估值普遍高于老券，但税后收益多数低于老券。
2. 量化模型验证：通过回归模型发现，资金价格对各期限二资本债均有显著影响；基金与理财的买盘倾向于推动收益率下行，而保险则倾向于逢低买入。
3. 残差信号应用：利用实际收益率/利差与拟合值的差值（残差）判断情绪。残差为正且较高时提示买入，残差由正转负则反映情绪转暖，可辅助确定介入或退出时点。

局限性/风险：

1. 市场情绪在极端的偏冷或偏热阶段，实际投资决策可能与模型信号存在执行难度。
2. 交易信号需结合国债/国开债等比价因素综合判断，单一因子的指导意义有限。