美国固定收益持仓结构与资金流向追踪

摘要： 本报告由德意志银行发布，旨在分析美国固定收益市场（包括美债、MBS、信用债及市政债）的持有者结构与资金流向，并基于模型对10年期美债收益率的公平价值进行预测，同时探讨美国财政赤字与利息支出的压力。

核心观点：

1. 美债估值判断：10年期美债公平价值在不同模型下呈现分歧，考虑央行购买的模型建议约为 3.4%，而基于市场解释变量的模型则建议在 4.35% 左右（截至2026年6月12日）。
2. 财政压力上升：由于高利率环境，利息支出将占据美国赤字的更高比例，尽管 2026 年美债净票息发行量预计比去年下降约 20%。

论据支撑：

1. 持仓结构转移：美债持有份额中，外国官方机构（尤其是中国）持续下降，而共同基金和 ETF 的占比显著提升。
2. 资金流向分化：外国投资者近期增加了对美股的配置，在债市方面，对公司债的需求在上升，而对美债和机构债的需求在下降。
3. 资产配置特征：美国家庭（含对冲基金）资产配置严重偏向股票；商业银行在金融危机后持有更多美债。

局限性/风险：

1. 财政可持续性：强制性支出增长快于自由裁量支出，赤字压力可能影响债市定价。
2. 美联储政策：QT（量化紧缩）对美联储资产负债表的影响以及储备管理购买（RMPs）的动态变化。