AI 服务器产业链调研：聚焦东山精密

摘要： 本次访谈聚焦东山精密在 AI 服务器产业链中的竞争地位，重点分析其 PCB (HDI) 业务与光模块业务的进展、产能情况及未来技术趋势。

核心观点/结论：

1. PCB 业务处于追赶状态：东山精密在英伟达 Rubin 架构的 PCB 核心供应体系中尚未占据主导，技术能力和产能低于胜宏科技和沪士电子，预计即便在 Q3/Q4 切入，份额也仅在 5-7% 左右。
2. 光模块为核心价值点：通过收购索尔思光电获得 EML 光芯片自供能力，在 1.6T/3.2T 升级周期中具备显著的垂直整合优势，是公司真正的价值重估逻辑。
3. 行业趋势预判：PCB 物理极限将至，未来可能被玻璃/陶瓷基板及 CPO 全光网技术蚕食，传统 PCB 的 AI 红利期预计仅剩两年。

经营与财务要点：

1. 产能与设备劣势：珠海 Multek 产能不足且设备较老，HDI 产能约为沪士电子的 40%，且受限于环评，扩产周期长（至少三个季度），难以快速响应大额订单。
2. 利润结构压力：公司产品线较杂，手机板等 3C 产品毛利率极低，无法像纯 AI PCB 厂商那样通过结构优化大幅提升整体毛利率。
3. 材料供应：高阶 M9 材料由英伟达主导分配（来料加工），厂商之间在原材料获取上不存在实质性能力差异。

催化剂与风险：

1. 催化剂：索尔思光模块在 1.6T 市场的量产进度及 CPO 封装的实际落地。
2. 风险：行业出现过量备货（Overorder）导致需求回调；技术路线快速切换至玻璃/陶瓷基板导致 PCB 需求锐减；珠海基地扩产进度不及预期。