凯莱英：小分子 CDMO 龙头，多肽与小核酸共筑新增长极（首次覆盖报告）

摘要： 本报告首次覆盖凯莱英，认为公司是全球领先的小分子 CDMO 企业，正处于从单一小分子业务向“小分子 + 新兴业务”双轮驱动转型的关键期。随着生物医药融资环境回暖和新兴业务快速放量，公司业绩韧性凸显，预计 2025-2027 年归母净利润为 11.64/12.97/15.07 亿元，给予“买入”评级。

核心观点/结论：

1. 基本盘稳固：小分子 CDMO 业务深耕二十五年，常规业务签单已呈企稳回升态势，提供稳健的业绩支撑。
2. 新兴业务驱动：化学大分子、制剂、生物大分子等业务增长强劲，尤其是多肽产能扩张精准卡位 GLP-1 风口，有望打造第二成长曲线。
3. 全球化与技术壁垒：通过欧洲 Sandwich Site 布局完善全球供应链，依托八大研发平台构建深厚技术护城河。

经营与财务要点：

1. 营收结构优化：2025H1 新兴业务收入 7.56 亿元，同比增长 51.22%，营收占比提升至 23.71%。
2. 产能扩张：多肽固相合成总产能截至 2025H1 约 30,000L，预计 2025 年底进一步扩容至 44,000L，已承接多个跨国药企临床中后期项目及国内 GLP-1 商业化订单。
3. 订单储备：截至 2025H1 在手订单总额约 10.88 亿美元，较 2024H1 提升明显。

催化剂与风险：

1. 催化剂：全球医药投融资环境持续回暖；GLP-1 药物商业化放量带动多肽订单兑现；海外基地运营成效显现。
2. 风险：行业竞争加剧；地缘政治风险；产能落地不及预期。