网易：重磅游戏上线在即，估值具有吸引力

摘要： 摩根大通重申网易为数字娱乐板块首选股，评级“增持”，并上调港股和美股目标价。报告核心看好网易 2026 年的游戏管线储备及其利润率的扩张趋势，认为当前估值处于历史低位，具有较高吸引力。

核心观点/结论：

1. 目标价上调：将港股目标价由 280 港元上调至 290 港元，美股目标价由 180 美元上调至 185 美元，基于 20 倍 2026 年预期市盈率。
2. 新游驱动增长：预计《无限大》（2026 年 3 季度上线）将成为最高收入游戏，且《遗忘之海》将提供强力支撑，推动 2026-2027 年游戏收入年复合增长率达到 11%。

经营与财务要点：

1. 业绩超预期：2026 年 1 季度游戏收入同比增长 7%，环比增长 18%，主要得益于《燕云十六声》收入创新高及《梦幻西游》系列表现强劲。
2. 利润率显著扩张：游戏及相关增值服务毛利率创下 75% 的新高，主因端游/跨平台游戏占比提升及应用商店分成降低。
3. 估值处于低位：当前 12 倍的 2026 年预期市盈率处于过去三年 10-19 倍区间的下限。

催化剂与风险：

1. 关键催化剂：2026 年 3 季度《遗忘之海》上线、新游《无限大》进展以及有望纳入港股通。
2. 核心风险：老游戏收入下滑、海外市场竞争加剧以及中国游戏行业监管加强。