Pop Mart（9992.HK）：追踪 H&H 股权持仓情况及投资分析

摘要： 本报告重点分析了 H&H International Investment 在 Pop Mart（泡泡玛特）中的股权持仓情况，并更新了对公司的估值与投资观点。

核心观点/结论：

1. 持仓分析：截至 5 月 28 日，H&H 在 Pop Mart 中的分析净多头敞口为总发行股数的 4.76%。报告分析了其通过非衍生品及上市实物结算衍生品构建的仓位，并推测其期权执行情况可能导致非衍生品持仓比例下降。
2. 投资评级：维持“增持（Overweight）”评级，目标价 HK$247.00。认为海外门店扩张是吸引重复客户的核心驱动力，且海外市场潜力大于中国。

经营与财务要点：

1. 估值水平：目前交易价格约为 2026 年预期市盈率的 16 倍（假设净利润增长 3%）。
2. 盈利预期：预计 2026 年上半年盈利环比下降，下半年环比增长，但 2026 年下半年将面临较高的同比基数压力。

催化剂与风险：

1. 关键关注事件：Labubu x FIFA 产品及营销、Labubu 毛绒 4.0 以及 Twinkle Twinkle 首款搪胶脸毛绒产品的推出。
2. 核心风险：宏观环境疲软、新产品与 IP 的不确定性、无法持续创造吸引力产品以及海外扩张不顺。