📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本次路演探讨了近年来传统债券定价逻辑失效的原因，分析了经济内生动能不足导致定价逻辑从“经济驱动政策”转向“政策驱动经济”的顺周期特征，并提出了回归传统定价逻辑的触发条件。
核心观点：
传统债券定价逻辑（内生性主导）在2023年后出现失效，利率定价由内生性（基本面）主导转向外生性（政策）主导。当前市场处于政策先导的顺周期阶段，利率走势更多受政策目标、力度及民生指标牵引，而非单纯由基本面决定。
论据支撑：
- 内生动能不足：民间投资在总投资中占比系统性下降，房地产旧动能萎缩，导致经济对政策驱动的依赖度增强，政策成为经济变化的“因”而非“果”。
- 顺周期特征：政策力度与经济增速在2023年后呈现正向关系，而非传统的逆周期对冲，导致利率与GDP、名义增速等指标出现明显背离（剪刀差）。
- 定价区域切换：定价逻辑从传统的 A/B 区域（逆周期/内生主导）切换至 C/D 区域（顺周期/政策主导）。
局限性/风险：
定价逻辑回归传统模式需满足以下条件之一：新旧动能达到平衡点、房地产旧动能自发触底、或通胀弹性恢复并形成有效约束。在此之前，需重点观察民间投资占比及剔除政府债后的社融增速。