瑞博生物-B首次覆盖报告：深耕siRNA研发创新，管线价值亟待兑现

摘要： 本报告首次覆盖瑞博生物-B，给予“增持”评级。公司是全球领先的siRNA小核酸药物研发企业，依托自主研发的技术平台，构建了覆盖心血管、代谢、肾脏及肝脏疾病的全球化研发管线，通过高频度的BD合作验证平台价值并支撑研发投入。

核心观点/结论：

1. 核心管线全球领先：FXI siRNA (Vortosiran) 进度领先，有望打开百亿美元抗凝赛道；APOC3 siRNA (RBD5044) 和 PCSK9 siRNA (RBD7022) 均在积极推进临床，具备强竞争力。
2. 技术平台构建护城河：拥有 RiboGalSTAR™（肝靶向）和 RiboPepSTAR™（肝外靶向）等平台，实现了从药物设计到 CMC 生产的全周期自主可控，并探索双靶点 siRNA 技术。
3. 估值分析：采用 DCF 法估值，计算得到股权价值 186.82 亿人民币，对应每股价值 119.06 元港币。

经营与财务要点：

1. 收入结构：目前主要依赖 BD 合作的首付款及里程碑收入，已与 BI、Madrigal 及齐鲁制药达成多项重大协议。
2. 资金与研发：IPO 募资结合 BD 现金流使资金充裕，支撑其在肝内外递送及多靶点药物上的高强度研发。
3. 财务预测：预测 2026-2028 年营业收入分别为 2.83 亿、5.41 亿和 4.78 亿人民币。

催化剂与风险：

1. 关键催化剂：Vortosiran 针对房颤等适应症的 IIb 期临床数据读出；RBD7022 国内 III 期临床启动；MASH 领域新靶点管线进展。
2. 主要风险：新药研发及临床试验失败风险；BD 合作及里程碑收入兑现低于预期；商业化进程不及预期。