德昌电机（0179.HK）2026 财年业绩点评：AI 基建加速放量，人形机器人进展缓慢

摘要： 本报告对德昌电机（0179.HK）2026 财年业绩进行点评。尽管 AI 基础设施业务放量，但受中国汽车市场疲软、定价压力以及工程投资增加的影响，公司利润率出现明显下滑，整体投资评级维持“中性”。

核心观点/结论：
维持“中性”评级，目标价上调至 22 港元。投资逻辑在于结构性需求支持与利润率执行不确定性之间的平衡。AI 数据中心基础设施已成为核心增量驱动力，而人形机器人虽有进展但处于极早期商业化阶段，短期盈利贡献有限。

经营与财务要点：

1. 财务表现：FY26 营收基本持平（36.5 亿美元），但 2H26 净利率因中国新能源车发布延迟、价格压力和汇率不利影响而大幅下滑至 3.8%。
2. 业务分部：APG（汽车产品组）受中国合资企业（JV）需求疲软拖累而低迷，但中国本土 OEM 的渗透率正在提升；IPG（工业产品组）恢复增长，主要受 AI 数据中心冷却、医疗和园林护理需求驱动。
3. AI 与机器人进展：公司已进入 NVIDIA Blackwell 相关的液冷生态系统，且是 Bloom Energy SOFC 互连组件的两大供应商之一；人形机器人已从采样进入商业条款谈判阶段，但行业仍处于早期开发期。

催化剂与风险：

1. 催化剂：利润率恢复快于预期、定价传递改善、人形机器人或 AI 相关产品实现更早的规模化营收贡献。
2. 风险：持续的价格压力与成本通胀、新业务商业化节奏迟缓、中国汽车市场需求进一步走弱以及美国关税不确定性。