滨化股份：氯碱化工龙头全面转型升级，“北鲲计划”开启新征程

摘要： 本报告对滨化股份（601678.SH）进行深度分析。公司作为国内氯碱化工龙头，在巩固传统氯碱业务优势的基础上，通过“北鲲计划”战略推动向石化产业和湿电子化学品方向转型升级，维持“买入”评级。

核心观点/结论：
公司已构建起氯碱、石化、湿电子化学品三大业务板块协同发展的格局。传统氯碱业务盈利稳健，是业绩“压舱石”；石化板块随北海基地碳三碳四项目全面达产，有望成为业绩增长的核心引擎；湿电子化学品则为其拓展长期成长空间。预计2026-2028年归母净利润分别为 7.28、9.53、13.70 亿元。

经营与财务要点：

1. 氯碱板块：依托一体化循环经济模式，烧碱产品毛利率长期维持高位，且在原盐自给和电力成本上具备显著竞争优势。
2. 石化板块：PO/MTBE 装置已投产，在周期底部信号明确背景下，环氧丙烷价格回升弹性大，MTBE 出口业务实现突破。
3. 湿电子化学品：G5 级电子级氢氟酸实现满产满销，公司在国产化替代中占据重要地位，并正向蚀刻液等高价值产品拓展。

催化剂与风险：

1. 催化剂：环氧丙烷及 MTBE 价格上行，260MW 源网荷储一体化项目落地以降低电力成本。
2. 风险：宏观经济下行导致需求疲软，原材料价格波动，以及新项目投产进度不及预期。