哔哩哔哩（BILI.US/9626.HK）2026年第一季度非交易路演纪要

摘要： 本次纪要汇总了高盛与哔哩哔哩（Bilibili）进行的非交易路演（NDR）核心要点，分析了公司在 AI 驱动的内容生态、广告业务增长、游戏管线更新及 AI 资本开支等方面的进展，维持“买入”评级。

核心观点/结论：
维持买入评级，12 个月目标价为 28.9 美元 / 226 港元。公司凭借差异化的高质量内容生态保持稳固的用户参与度，广告业务动能强劲，且 2026 年下半年的游戏产品管线可见度逐步提升。

经营与财务要点：

1. 内容与社区：DAU 和用户时长持续加速，AI 增强了内容供给（特别是 PUGC）和推荐精度。1Q26 日活跃创作者同比增长 6%，日投稿量增长 19%。
2. 广告业务：1Q26 广告收入同比增长 30%，其中 AI 相关广告增长超 170%。预计 2Q26 增长维持在 20% 高端，受益于流量增长和多场景（PC、OTT、搜索、小程序等）扩展。
3. 游戏管线：2H26 为重点窗口期，《三国：Ncard》计划 7 月发布；《闪耀吧！噜咪》和《三国志：王道天下》计划于 3Q 末或 4Q 初全球发布。
4. AI 战略：2026 财年 AI 资本开支预计 10 亿人民币，聚焦视频理解、分发与创作。AI 工具如 Huasheng（文本转视频）和 Updream（专业创作工具）已显示出早期牵引力。

催化剂与风险：

1. 催化剂：下半年重点游戏的正式上线及其商业化表现；AI 创作工具的 token 变现模式落地。
2. 风险：宏观环境导致广告增速放缓；新游戏流水和可持续性低于预期；内容成本/收入分成比例下降不及预期。