大摩半导体资本设备日本调研纪要

摘要： 本次调研聚焦于半导体资本设备（WFE）行业，重点分析了日本设备厂商的最新进展、NAND 资本开支预期、Intel 的订单情况以及行业定价能力。

行业主线：

1. WFE 增长信心强：设备商对 2026 年 WFE 增长充满信心，DRAM 客户出现前所未有的订单提前请求，前沿逻辑芯片维持增长势头。
2. NAND 资本开支边际好转：非中国地区的 NAND 绿地投资开始出现迹象，但短期内尚未出现大幅反弹，预计 2027 年将由洁净室可用性、盈利能力和比特需求驱动加速。
3. 定价能力分歧：市场对设备调价能力看法不一，Tokyo Electron 信心较强，但整体认为成本转嫁是主旋律，毛利率提升空间有限。

关键变化与分歧：

1. Intel 资本开支滞后：尽管长期看好，但目前除工艺控制外，Intel 的订单尚未出现明显反弹，且 IDM 侧亦无明显回升。
2. 成熟节点供需分化：Renesas 指出 28/40nm 等半领先节点由于 AI 尾风出现紧缺，而成熟节点依然宽松。

受益方向与风险：

1. 受益方向：受益于 HBM 及先进制程的 DRAM 资本支出；先进封装（如混合键合）带来的 CMP 份额提升（如 Ebara）。
2. 核心风险：Intel 资本开支恢复不及预期、NAND 需求复苏缓慢、行业整体定价能力受限导致毛利承压。