UBS：云端 AI 半导体产能分析——TSMC N3 与 CoWoS 供应紧俏至 2027 年

摘要： 本报告分析了云端 AI 加速器和服务器 CPU 的需求前景，指出台积电（TSMC）的先进制程 N3 和 CoWoS 封装产能预计在 2027 年前将持续紧缺，其中 N3 产能可能成为比 CoWoS 更严重的瓶颈。

行业主线：

1. 产能瓶颈显著：受 Agentic AI 驱动，服务器 CPU 需求增加。预计 N3 产能利用率在 2026-27 年将维持在 100% 以上，即便到 2027 年底产能扩张至 190kwpm 仍显不足。
2. 封装需求增长：CoWoS 行业产能预计从 2026 年底的 150kwpm 扩至 2027 年底的 210kwpm。Google TPU 和 AMD（受 MI450 和 Venice CPU 驱动）的 CoWoS 需求将大幅增长。

关键变化与分歧：

1. Nvidia 产品路线图：Blackwell 的出货量预期上调，Rubin 的良率问题预计已得到解决，2026 年下半年将快速放量。
2. 技术演进：Nvidia 的 Feynman 计划在 2028 年采用 TSMC SoIC 堆叠技术，实现 4 芯片封装升级。

受益方向与风险：

1. 受益方向：核心受益标的包括台积电（Foundry 龙头）、联发科（Google TPU 设计服务）、日月光（先进封装测试）以及相关设备供应商（如 GPTC、Chroma、鸿精密、ASMPT 等）。
2. 风险因素：宏观经济衰退、国际贸易中断、新技术颠覆或商业模式创新导致单位销量和营收结构发生变化。