科伦药业 (002422.SZ) 创新药获临床验证维持买入评级报告

摘要： 本报告维持对科伦药业的“买入”评级，目标价46元。核心驱动力在于创新药产品（芦康沙妥珠单抗）在 ASCO 展示的强劲临床数据，以及传统输液和原料药业务的触底回升。

核心观点/结论：

1. 创新药潜力增强：芦康沙妥珠单抗联合帕博利珠单抗一线治疗 PD-L1 阳性 NSCLC 展现出显著疗效（PFS HR 0.35），增强了市场对该产品广泛一线治疗潜力的信心。
2. 估值重估逻辑：随着科伦博泰创新药获得临床验证，预计母公司科伦药业所持股权价值将得到更充分体现，市值差距将缩小。
3. 传统业务复苏：预计集采压力消化及运营效率提升后，传统现金牛业务将趋于稳定并可能复苏。

经营与财务要点：

1. 业务组合：公司由输液产品、原料药/仿制药及通过子公司科伦博泰进行的创新药研发组成。
2. 估值方法：采用部分加总法，分别对输液及仿制药业务（PE法）、原料药投资业务（市值法）及创新药业务（DCF法）进行估值。
3. 财务预测：预测 2026 年 EPS 为 1.12 元，2027 年为 1.50 元，2028 年为 2.17 元。

催化剂与风险：

1. 推动因素：原料药价格上涨、创新药放量速度、集采政策最新进展。
2. 下行风险：创新药研发或商业化进展不及预期、原料药价格下跌、输液产品实施国家集采。