Hana Microelectronics：AI 增量价值叠加新客户落地，维持超配评级

摘要： 摩根大通维持对 Hana Microelectronics 的“超配”评级，目标价 Bt45。报告指出公司正处于转型期，AI 带来的增量价值（包括 TEC 冷却、高密度 PCBA 和 SiC 模块）将成为核心增长点，同时传统业务已见复苏迹象。

核心观点/结论：

1. AI 增长三支柱：公司在 AI 领域布局明确，包括与 Phononic 合作的 TEC 机会、用于 1.6T 光学测试示波器的高密度 PCBA 项目，以及通过 PMS 布局的用于固态变压器 (SST) 的高压 SiC MOSFET 模块。
2. 传统业务复苏：消费电子需求趋稳，智能手机销量好于季节性趋势，AI PC 和笔记本电脑销售组合改善，模拟芯片和 MCU 市场出现周期性复苏。
3. 估值逻辑：当前估值已充分反映下行风险，而 AI 相关潜能被市场低估。

经营与财务要点：

1. 财务表现：1Q26 利润受一次性计提和 SG&A 费用影响下滑，但毛利率 (GPM) 提升至 8.1%。预计下半年随电信业务回归总承包模式，费用率将正常化。
2. 资本开支：2026 年资本开支指引上调至 22 亿泰铢，由充足的现金流支持，旨在加速 AI 项目落地。
3. 战略转型：公司专注于 PCBA 和 OSAT 服务，并在 SiC 领域采用双晶圆厂战略以提升成本效率。

催化剂与风险：

1. 催化剂：AI TEC 冷却项目量产加速、SiC 业务取得突破性进展、智能手机需求强于预期。
2. 风险：PMS 部门盈利能力持续低迷、泰铢走强影响营收转换、AI TEC 项目进度低于预期。