科伦博泰（6990.HK）深度报告：ADC创新领军者，管线全球价值兑现在即

摘要： 本报告首次覆盖科伦博泰，认定其为中国 ADC 领域的领军药企，凭借 OptiDC™ 平台与默沙东达成深度全球战略合作，核心产品 sac-TMT 具备全球竞争力，公司已进入商业化收获期。

核心观点/结论：

1. 平台价值凸显：公司通过 OptiDC™ 平台构建了完整的研发运营体系，与默沙东的多次合作证明了其 ADC 平台能力的全球认可度，实现了“自主研发+海外授权”的轻资产出海模式。
2. 核心管线强劲：核心品种 sac-TMT（SKB264）在 NSCLC 和乳腺癌等多个适应症中展现出 BIC 潜质，全球多项三期临床密集展开，有望在 2026-2030 年持续释放商业价值。
3. 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。

经营与财务要点：

1. 商业化进程加速：4 款核心产品已国内获批并纳入医保，商业化团队覆盖全国 300+ 城市，产品可及性显著提升。
2. 财务预测：预计 2026-2028 年公司收入分别为 25/41/66 亿元，归母净利润预计在 2027 年实现扭亏为盈（5.0 亿元）。
3. 成本与研发：维持高强度研发投入（研发费用率 60%+），毛利率随产品商业化稳步提升。

催化剂与风险：

1. 催化剂：sac-TMT 及其他合作资产（如 SKB571）全球三期临床数据的读出及海外注册获批进度。
2. 风险：创新药临床推进或数据不及预期、上市后销售不及预期、地缘政治风险。