阿里巴巴（BABA.US）：AI 商业化迎来拐点，维持买入评级

摘要： 汇丰维持对阿里巴巴（BABA.US）的“买入”评级，并将目标价从 172 美元上调至 180 美元。报告认为公司 AI 商业化已迎来拐点，特别是云业务中的 MaaS 收入将成为核心增长驱动力，有望在 2027 财年实现显著的规模化增长。

核心观点/结论：

1. AI 商业化加速：预计 MaaS 年化经常性收入（ARR）将在 2027 财年达到 300 亿元人民币。AI 相关产品收入在外部云收入中的占比预计在一年内将超过 50%。
2. 云业务增长与利润双升：受 MaaS 收入加速、GPU 租赁以及自研平头哥芯片提升推理效率的影响，预计未来两个季度云业务利润率将明显改善。
3. 估值潜力：通过 SOTP（分部加总）估值法，云业务贡献约 33% 的价值。基于 DCF 估值及预测更新，目标价上调至 180 美元。

经营与财务要点：

1. 4QFY26 财务表现：营收 2,434 亿元（同比增长 3%），云业务增长 38%。调整后 EBITA 为 51 亿元（同比下降 84%），主因是加大了对技术业务、即时零售和用户体验的投入。
2. 细分业务进展：中国电商 CMR 同比增长 1%（若剔除补贴则为 8%）；国际数字商业（AIDC）损失显著收窄，接近盈亏平衡。
3. AI 产品竞争力：通义千问（Qwen）App 的 30 日用户留存率在 2026 年 3 月维持在 40%，虽 MAU 规模低于豆包，但具备一定的用户粘性。

催化剂与风险：

1. 风险因素：市场份额损失加速、利润率压力与竞争加剧、监管风险、新零售计划整合成本高于预期、全球扩张节奏缓慢及地缘政治风险。