美国科技-互联网行业 2026 年一季度业绩回顾与展望

摘要： 本报告由高盛发布，全面回顾了 2026 年一季度美国科技-互联网行业的业绩表现，重点探讨了 AI 资本支出、数字化消费趋势以及各细分板块（广告、电商、云、旅游、出行、流媒体、游戏等）的核心争议与标的展望。

行业主线：

1. AI 逻辑从 Capex 转向回报：市场关注点由单纯的资本支出规模转向超大规模云厂商的订单积压（Backlog）、营收增长率，以及自由现金流与 GAAP 营业利润率之间的脱节。
2. 数字化消费呈现韧性与分化：尽管电商和配送等领域趋势积极，但市场对消费者支出在 2026 年深处能否持续存在分歧，且大平台与小平台之间的竞争格局进一步分化。
3. 资本强度持续高企：AI 基础设施投入依然强劲，Google 和 Meta 等巨头上调了 2026 年资本支出指引，并预告 2027 年将大幅增加。

关键变化与分歧：

1. AI 变现与回报率：投资者在 AI 投入的投资回报率（ROIC）以及长期折旧对 GAAP 盈利的影响上存在显著争议。
2. 计算成本结构演变：Token 经济的兴起和 AI 内部工作流的转变改变了计算成本的轨迹。
3. 平台颠覆风险：AI 驱动的 Agentic Economy 可能使消费者计算用例更加分散和计算密集，从而影响传统平台的流量分配。

受益方向与风险：

1. 受益方向：拥有规模化 AI 解决方案并能快速转化为营收增长的大型平台；在本地商业（Local Commerce）和 AI 代理经济中具有先发优势的标的。
2. 核心风险：宏观经济波动导致消费者支出下滑；AI 投资回报不及预期；资本开支过高导致短期自由现金流承压。