泡泡玛特 1Q26 业绩点评：营收达预期但可持续性存疑

摘要： Bernstein 对泡泡玛特（Pop Mart）维持“Underperform”评级，认为其 1Q26 营收增长虽符合市场预期，但对增长的可持续性、利润率轨迹及国际化盈利时间表表示怀疑。

核心观点/结论：
1Q26 营收增长 75-80%，处于投资者预期的上限，符合市场牛市情景，但并未揭示增长是否具有可持续性。分析师认为 Q1 受益于一次性利好，预计 Q2-Q4 将出现增长放缓。

经营与财务要点：

1. 区域表现：中国市场增长 100-105%，海外市场增长 50-60%（其中美欧地区 55-65%，亚太地区 25-30%）。
2. 渠道驱动：中国市场增长主要由线上渠道加速驱动（增长约 152%），尤其是微信小程序的强劲表现；线下渠道增长 75-80%。

催化剂与风险：

1. 上行风险：The Monsters 系列销量超预期、IP 多元化进程加快以及利润率管理效率高于预期。
2. 下行风险：增长可持续性不足、国际化盈利时间表不明确以及 Q2-Q4 面对高基数导致增速下滑。