📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 东吴证券分析师就黄金珠宝行业的年报总结及 4 月终端跟踪情况进行汇报。会议重点讨论了直营与加盟两种商业模式的逻辑差异，分析了 Q1 “量缩价升”的特征以及港澳地区市场的强劲表现，并对行业龙头企业的业绩拐点和分红属性进行了点评。
行业主线：
- 商业模式分化：行业分为以老铺黄金为代表的直营模式（驱动力为金价上涨）和以周大生、周大福为代表的加盟模式（核心为红利属性，具备高分红、低现金消耗特征）。
- 金价中枢上移：预计金价中枢将继续上移，消费者对高金价的适应度提升，有利于品牌龙头进一步提升市场份额。
关键变化与分歧：
- Q1 经营特征：整体呈现“量缩价升”，金价剧烈波动短期抑制了需求，但部分龙头（如周大福）的同店销售已出现回暖迹象。
- 地域市场差异：港澳地区销售表现远好于内地，主因是港澳地区无税，金饰性价比更高，吸引内地消费者赴港购买。
- 终端反馈：4 月跟踪数据显示，周大生在川渝三四线城市增长韧性强，而周大福终端回暖信号清晰。
受益方向与风险：
- 受益方向：关注高股息且处于低位的加盟龙头（如周大生）；关注在港澳地区具备竞争优势的品牌（如周大福、六福集团）；以及具备稳定增长潜力的老凤祥。
- 核心风险：金价波动超预期导致消费者观望情绪加重，终端需求反弹节奏低于预期。