📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本报告针对中国互联网超大盘股（腾讯、阿里巴巴、拼多多、美团、京东）的一季度业绩进行前瞻分析。整体预计营收稳步增长，云收入为亮点，但 AI 资本支出增加及竞争压力将对核心利润率产生影响。
行业主线：
- AI 驱动转型：智能体 AI 导致 token 调用量激增，驱动云业务加速增长，同时也推高了巨头的资本支出（Capex）。
- 核心业务竞争：电商与本地生活服务领域竞争依然激烈，市场份额争夺导致补贴增加，影响短期盈利能力。
- 利润率承压：AI 投资的增加以及春节期间的消费者补贴，使得核心利润率面临一定压力。
关键变化与分歧：
- 云业务增速分化：预计阿里云销售额将有显著增长（+40%），市场关注其定价权及 MaaS 业务的 ARR 规模。
- AI 资本支出策略：对比腾讯的均衡投入与阿里巴巴的“全押（all-in）”策略。
- AI 智能体形态之争：关注 OS 级 AI 智能体（如豆包）对传统超级 App 流量入口的潜在冲击，以及微信等应用级智能体的防御能力。
受益方向与风险：
- 受益方向：优先级排序为云与数据中心（如 GDS, VNET, 阿里巴巴, 金山云）、电商与出行、游戏与娱乐。
- 核心风险：宏观经济波动导致 GMV 增长低于预期；AI 投资回报率不及预期；地缘政治对跨境电商（如 Temu）的关税政策影响；本地生活服务竞争加剧。