📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本报告深入分析了券商行业β属性（市场联动性）减弱的深层原因，探讨在业绩高增长与估值下行背离的背景下，券商行业如何通过提升ROE中枢实现从β到α的转变。
行业主线：
- 从β向α转型：券商行业正摆脱单纯的“牛市旗手”属性，转向通过提升资本使用效率和业务结构优化来创造超额收益（α）。
- ROE提升路径：主要通过外延的并购重组（实现供给侧改革）和内生的财富管理转型（买方投顾、ETF布局）及“三投联动”机制（直投+投行+投研）来提升ROE中枢。
关键变化与分歧：
- β属性衰减原因：重资本模式导致资本效率不高、杠杆率远低于海外投行、自营方向性头寸降低以平滑波动，以及监管对衍生品业务的资本约束，共同导致了业绩弹性降低。
- AH估值背离：A股券商呈现PB-ROE背离，而H股在ROE提升预期下估值修复更明显，反映出机构投资者更看重业绩的稳定性。
- 业务结构演进：经纪业务向财富管理转型，自营业务向非方向性/客需化发展，投行由定价发行转向全产业链服务。
受益方向与风险：
- 受益方向：倾向于规模大、综合竞争力强、具备规模效应的大型券商，以及具备高股息吸引力的H股券商。
- 核心风险：宏观经济波动影响资本市场活跃度、监管政策趋紧抑制行业创新、行业同质化竞争加剧导致中小券商压力增大。