天赐材料：大化工体系构筑成本优势，LiFSI与添加剂成新增长极

摘要： 本报告深度分析天赐材料通过“大化工”体系构筑的成本优势，重点探讨其在电解液、LiFSI、添加剂及磷酸铁锂正极材料等领域的纵向一体化布局及其对盈利能力的支撑。

核心观点/结论：
公司通过“一体化+物料循环”体系在六氟磷酸锂（6F）等原材料端构建了深厚的成本护城河。预计2026年6F将进入供需紧平衡状态，公司凭借液态工艺优势和高自给率将实现单吨盈利上涨。给予买入评级，预计2026-2028年归母净利润为73.9/81.1/90.6亿元。

经营与财务要点：

1. 成本竞争力：采用液态6F工艺，制造费用显著低于固态路线；通过布局锂矿加工、电池回收及硫磺制酸，实现全价值链物料循环。
2. 新增长曲线：全面布局LiFSI和主流添加剂，预计2026年底LiFSI产能将达9万吨，随快充及高压平台需求放量有望充分受益。
3. 业务延伸：围绕磷酸铁锂体系布局前驱体及资源加工，并通过在九江、眉山、福鼎、江门等地建设回收基地实现产业闭环。
4. 全球化布局：深度绑定CATL、Tesla及LG化学，在德国、摩洛哥、美国等地布局电解液工厂，海外业务迎来发展拐点。

催化剂与风险：

1. 催化剂：新国标实施可能提升添加剂需求；海外本土化生产基地投产。
2. 风险：下游新能源汽车或储能产销不及预期；原材料价格波动超预期；海外投资及贸易壁垒风险。