📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本报告深入分析了我国证券行业在当前市场环境下 $\beta$ 属性减弱的现象及其深层原因，探讨券商行业如何通过提升 ROE 中枢实现从 $\beta$ 向 $\alpha$ 的转变。
行业主线：
- $\beta$ 属性持续衰减：券商业绩与市场联动性降低，导致业绩高增长与估值下行出现背离，市场对券商作为“牛市旗手”的弹性预期减弱。
- ROE 中枢偏低是核心制约：受重资本经营模式、较低的杠杆率（约4倍）、自营方向性头寸降低以及监管资本约束影响，行业 ROE 整体处于低位。
- 转型路径：通过外延的并购重组推动供给侧改革，以及内生的财富管理（买方投顾、ETF 布局）和“直投+投行+投研”三投联动机制提升内生增长能力。
关键变化与分歧：
- AH 估值分化：A 股券商估值与业绩背离，而 H 股券商在 ROE 提升预期下估值有所修复，主要源于投资者结构的差异。
- 自营业务角色转变：自营已成为第一收入来源，但由于资产配置多元化及客需化转型，自营方向性头寸减少，平滑了业绩波动但降低了弹性。
受益方向与风险：
- 受益方向：大型券商凭借规模和综合能力更容易产生 $\alpha$；关注分红水平提升且股息率具有吸引力的 H 股券商。
- 核心风险：宏观经济不及预期影响市场活跃度；监管政策趋紧抑制行业创新；行业竞争加剧导致中小券商经营压力增加。