白酒行业 2025 年年报及 2026 年一季报综述：山重水复，加速出清

摘要： 本报告对白酒行业 2025 年年报及 2026 年一季报进行综述，指出行业目前处于加速出清阶段，整体收入与利润承压，财务指标显示行业正从追求回款转向追求市场健康良性。

行业主线：

1. 业绩整体下滑：2025 年行业营业总收入与归母净利润分别同比下降 18.09% 和 23.89%，出清趋势在 2025 年下半年进一步延续。
2. 价格带表现分化：高端酒在 2026Q1 收入利润迎来增长；次高端整体相对平稳，山西汾酒表现较好；大众高端压力最大，主要受洋河股份、古井贡酒业绩出清影响。
3. 财务指标承压：营业收入+△合同负债及销售收现自 2024Q2 以来增速下行，经营性现金流在 2025Q2 后显著承压。

关键变化与分歧：

1. 盈利能力分化：毛利率基本保持稳定，但次高端产品结构显著承压；大众高端期间费用率上行明显，反映竞争格局加剧。
2. 复苏迹象：2026Q1 预收款方面，次高端已逐步迎来复苏。

受益方向与风险：

1. 受益方向：重点推荐高端酒（贵州茅台、五粮液、泸州老窖）、次高端（山西汾酒、水井坊、珍酒李渡）及地产酒龙头（洋河股份、古井贡酒等）。
2. 核心风险：宏观经济波动导致需求修复不及预期；市场价格大幅波动损害渠道积极性；行业竞争加剧导致盈利能力受损。