新东方：从国内教育到出国业务，成长韧性与估值修复

摘要： 本报告对新东方（EDU.N）进行了深度分析，认为公司在国内教育基本盘稳固、非学科培训与智能学习贡献增量，以及出国业务品牌份额有望提升的背景下，具备业绩增长与估值修复的双重支撑，维持“增持”评级。

核心观点/结论：

1. 成长韧性强：在升学竞争中期仍存的背景下，高质量教育需求具刚性，素质教育与智能学习产品有望承接需求迁移。
2. 估值修复空间：相较于学大教育、卓越教育、好未来等可比公司，新东方品牌壁垒突出、业务结构均衡，且有明确的股东回报计划（分红及回购）。
3. 业务转型：东方甄选正从“单一头部主播驱动”转向“多账号矩阵+自营品牌+线下延展”模式，由网红资产向供应链品牌资产转型。

经营与财务要点：

1. 国内业务：K12业务转型非学科类辅导与智能学习系统，FY26Q2非学科类辅导人次同比提升6%，智慧学习系统活跃付费用户同比增长35%。
2. 出国业务：短期受全球跨境流动及目的地政策扰动承压，但需求整体坚挺，预计呈现总量企稳、结构分化特征。
3. 财务预测：预计2026-2028财年营业收入分别为55/62/67亿美元，归母净利润分别为4.9/6.1/6.8亿美元，同比增速分别为31%/24%/13%。

催化剂与风险：

1. 催化剂：学习中心扩张、智能学习系统活跃用户提升、留学需求修复及股东回报计划的落地。
2. 风险：经济波动导致教育支出承压、监管政策变化、AI技术替代加剧、出国业务恢复不及预期。