来凯医药-B (02105.HK) 首次覆盖报告：搭乘体重管理下一浪潮

摘要： 美银证券对来凯医药-B启动覆盖，给予“买入”评级，目标价 23.5 港元。报告认为公司在体重管理（LAE102）和肿瘤（LAE002）领域拥有高质量资产，有望在体重管理市场通过“肌肉保留”实现差异化竞争。

核心观点/结论：

1. LAE102 具有高度差异化潜力：作为 ActRIIA 靶点抗体，LAE102 旨在提高减重质量（增加瘦体重，减少脂肪量），与 GLP-1 疗法形成强互补。早期临床数据显示其在增加瘦体重方面表现优异，有望参与下一波肥胖创新浪潮。
2. LAE002 提供短期可见度：泛 AKT 抑制剂 LAE002 在 HR+/HER2- 乳腺癌 III 期临床中达到主要终点（mPFS 7.6 个月 vs 2.0 个月），预计 2026 年提交 NDA。
3. 合作收益支撑：与齐鲁制药的 LAE002 合作将带来可预测的里程碑付款和特许权使用费，为其他管线开发提供资金支持。

经营与财务要点：

1. 收入预测：预计 2026-2028 年收入主要来自 LAE002 的合作里程碑付款（2026E 1.89 亿元）；LAE102 预计 2032 年上市并贡献显著营收。
2. 盈利趋势：由于持续的研发投入，公司预计在 2026-2031 年维持净亏损，2032 年随 LAE102 上市有望实现扭亏为盈。
3. 估值方法：采用 DCF 模型，基于 10.7% 的 WACC 计算得出目标价 23.5 港元。

催化剂与风险：

1. 核心催化剂：LAE002 在 2026 年的 NDA 提交、LAE102 I 期 MAD 扩展研究数据读出、以及潜在的海外合作协议达成。
2. 主要风险：LAE102 的临床及监管不确定性、全球肥胖药市场的激烈竞争、以及对外部合作伙伴和 CRO 的依赖风险。