蜜雪集团：业绩表现优异，积极扩张门店

摘要： 本报告维持对蜜雪集团的“买入”评级，认为公司2025年业绩表现优异，通过快速开店和单店收入提升实现了高速增长，且多品牌矩阵底座已形成。

核心观点/结论：
公司保持行业第一的门店规模，持续提升内功并完善供应链体系以巩固先发优势。预计2026-2028年营业收入将分别达到383/422/468亿元，归母净利润为65.0/71.9/79.3亿元。

经营与财务要点：

1. 业绩高速增长：2025A营业收入335.6亿元（同比增长35.2%），归母净利润58.9亿元（同比增长32.7%），全年业绩符合预期。
2. 门店规模扩张：截至2025年底，总门店数量达59,823家，净增13,344家。其中幸运咖品牌开店迅速，且通过并购鲜啤福鹿家完善了多品牌矩阵。
3. 结构优化与效率：国内布局向二线及以下城市倾斜，海外门店持续调结构；关店率保持在5.4%的较低水平，规模效应带动总部费用率下降。

催化剂与风险：
核心风险包括原材料等成本提升、供应链中断、门店开店或销售不及预期，以及库存管理不当。