白酒行业 2025 年报及 2026 年一季报总结：走出至暗时刻，布局渐次复苏

摘要： 本报告对白酒行业 2025 年全年及 2026 年一季度的经营情况进行了系统性总结。分析指出 2025 年 Q4 为本轮调整的最深底部（收入同比-30%，利润同比-46%），而 2026 年 Q1 收入与利润降幅已显著收敛至接近持平，行业整体已走出至暗时刻，预计 2026 年 Q2-Q3 报表有望逐步转正。

行业主线：

1. 业绩触底回升：行业经历了深度出清，26Q1 报表已走出最深底部，后续将呈现逐季改善态势。
2. 经营策略转向：酒企普遍放弃具体数字增长目标，转向务实审慎，将市场健康度和渠道出清置于规模增长之上。
3. 筹码处于低位：主动基金对白酒的重仓占比已回落至历史较低水位，调整幅度超过 2018 年。

关键变化与分歧：

1. 分级表现分化：高端酒中茅台凭借 i 茅台改革率先恢复增长；次高端中汾酒实现全年唯一正增长；区域酒中迎驾、老白干 26Q1 率先报表转正。
2. 渠道压力减轻：合同负债整体仍偏弱，但酒企通过增加应收票据等方式为渠道纾压，头部企业渠道绑定能力增强。

受益方向与风险：

1. 受益方向：关注品牌力强、改革红利释放的头部公司（如贵州茅台），以及全国化空间大、份额提升的标的（如山西汾酒），以及率先走出调整的区域龙头（如迎驾贡酒）。
2. 核心风险：经济环境扰动、终端需求不及预期、行业竞争加剧、渠道出清节奏慢于预期。