明阳智能 FY25/Q126 业绩快评：业绩不及预期，风机毛利率回升

摘要： 瑞银证券对明阳智能 FY25/Q126 业绩进行快评。受 REIT 确认延迟及风电场项目销售节奏影响，公司业绩低于此前指引及市场预期，但风机毛利率呈现回升趋势。

核心观点/结论：
维持“买入”评级，DCF 目标价从 33.1 元下调至 30.0 元。分析师认为当前估值尚未充分反映海外业务及海上风机扩张的盈利驱动，以及收购德华芯片可能产生的协同效应。

经营与财务要点：

1. 业绩表现：FY25 净利 6.6 亿元，低于 8-10 亿元的指引；Q126 净利 2,500 万元，同比下降 92%，主要受风电场项目销售节奏影响。
2. 毛利率趋势：2025 年风机毛利率回升至 6.4%，Q126 同比升至 8%，主要得益于提价。海外业务毛利率同比增长 10 个百分点至 21%。
3. 战略进展：坚定推进欧洲建厂计划，预计 2028 年推出欧盟产品；德华芯片收购工作已进入估值阶段。

催化剂与风险：

1. 催化剂：新订单增加，以及德华芯片收购取得进一步进展。
2. 风险：新产品 ASP 承压导致毛利率持续下降；风电场发电销售量和单瓦利润低于预期。