债市周期规律分析与宏观复苏展望

摘要： 本次分享探讨了中国债市的周期性运行规律及其在 2025 年后的边际变化，重点分析了基本面复苏弹性是否延续历史衰减趋势，以及内生性复苏的触发逻辑。

核心观点：

1. 周期规律依然稳定：历史显示十年期国债利率约每三年出现一次筑底回升，尽管上行幅度在 2013-2023 年间呈衰减趋势。
2. 2025 年弹性可能放大：M1 弹性、资本回流强度及供需平衡度等宏观指标显示，本轮复苏弹性可能打破之前的衰减趋势，呈现放大迹象。
3. 政策模式发生切换：本轮复苏不再依赖传统的信贷扩张和固定资产投资，而是转向化债与需求端刺激，这将改变利率“先上后下”的传统形态。

论据支撑：

1. 指标验证：2024 年底以来 M1 回升强度、结汇率抬升斜率均显著高于 2022-2023 年周期。
2. 资产联动：股票和汇率的定价已反映出弹性放大的场景，而除超长债外的信用利差尚未充分调整。
3. 传导链条：分析了“价格上涨 $\rightarrow$ 企业预期改善 $\rightarrow$ 杠杆/库存回补 $\rightarrow$ 利润改善 $\rightarrow$ 居民收入提升”的内生复苏路径。

局限性/风险：
核心不确定性在于企业预期能否随 PPI 回升而滞后回归。若企业预期无法改善，复苏将难以延续，债市可能维持牛市形态或依赖进一步的降息政策。