爱美客：至暗时刻已过？2025年利润或触底，新产品支撑复苏

摘要： 瑞银证券对爱美客维持中性评级，将目标价由 164 元下调至 123 元。报告认为公司 2025 年业绩或已触底，预计从 2026 年起，在肉毒毒素、射频设备及 AestheFill 等新产品的推动下，收入将重回增长轨道，但短期内利润率仍将承压。

核心观点/结论：

1. 业绩触底预期：预计 2025 年为利润底部，2026-2028 年每股收益（EPS）CAGR 为 8%。
2. 估值判断：当前股价对应 2026/2027E PE 为 25x/24x，低于历史均值 0.7 个标准差，认为风险/回报处于均衡状态，维持中性评级。

经营与财务要点：

1. 收入结构变化：成熟产品收入受竞争影响下滑，但 2026 年起将由新产品抵消，预计新产品收入贡献约 7 亿元，推动 2026-2028 年收入 CAGR 达 15%。
2. 盈利能力承压：受成熟产品 ASP 下降、新产品（如肉毒毒素）盈利能力较低以及推广费用增加影响，预计 2025-2028 年净利率将收缩 8 个百分点。
3. 关键财务数据：2025 年收入同比下降 19%，净利润同比下降 34%。

催化剂与风险：

1. 下行风险：医美注射类产品竞争加剧、行业监管收紧、核心技术人才流失、新产品销售不及预期。
2. 上行风险：新产品销售超预期、行业竞争格局改善、研发取得技术突破。