本轮流动性宽松的原因与后续展望

摘要： 本文分析了 3 月以来市场出现的狭义流动性宽松现象，认为本轮宽松属于“机构自发式宽松”而非央行主动政策转向，并探讨了利率中枢的后续走势及其对资产价格的影响。

核心观点：

1. 宽松成因：本轮流动性宽松由银行信贷需求偏弱、机构对政策预期乐观导致备付金需求下降，以及 2-3 月较快财政支出共同驱动。
2. 调控模式转型：我国货币政策正处于从“数量调控”向“价格调控”转型的中间状态，当前的利率波动更多受需求和财政因素影响，不具备强烈的政策信号意义。
3. 后续展望：市场利率中枢在 1.2% 附近处于脆弱非稳态，难以长期持续。后续流动性走势的关键线索在于二季度国内固定资产投资的改善情况。

论据支撑：

1. 数据支撑：1-3 月银行信贷规模为 2023 年同期最低；2-3 月政府存款大幅减少，显著补充了银行体系流动性。
2. 机制分析：分析了跨境资金流入对银行负债的影响及外汇占款的传导路径，指出目前跨境资金的改善作用已转弱。
3. 利率区间：界定了央行合意的“平稳运行区间”为临时正逆回购利率 $\pm$ 20BP 至 50BP，认为 DR001 在此区间运行仍体现了政策利率的引导作用。

局限性/风险：

1. 外部环境变化超预期。
2. 对央行政策调控模式的认知存在偏差。
3. 地产销售量价调整或固定资产投资修复不及预期。