炬光科技 (688167.SH) · 投研画像

报告日期：2026年08月09日 (UTC)

财务报告：基于炬光科技 2026 年半年度报告（截至 2026 年 6 月 30 日）及 2021–2025 年年度财务报告。

1. 核心投资逻辑

• 评级：谨慎。核心依据：公司在微纳光学与半导体激光底层技术具备全球平台型竞争力，并快速切入 AI 光互连/光通信高景气赛道；但当前处于“海外并购整合阵痛期 + 车载激光雷达定点全灭 + 资产减值高企”的深水区，2024 年至今连续亏损且 2026 年上半年亏损同比扩大至 6,723 万元，叠加估值偏高（PB 12.64 倍）与高管/大股东密集套现，短中期风险收益比显着承压。
• 一句话定义：这是一家由传统高功率半导体激光器与微纳光学零部件，向 AI 高速光互连/光通信先进制造平台跃迁的“产生光子 + 调控光子”微纳光学硬科技企业。
• 核心看点：
  1. 光通信/AI 光互连打开第二增长曲线：2026 年上半年光通信市场收入达 6,688.07 万元（同比增长 214.89%）；公司于 2026 年 8 月 7 日发布 10.21 亿元定增预案，全力加码高端光互连微光学及预制金锡氮化铝（AuSn AlN）衬底产能。
  2. 全球化微纳光学平台布局：通过收购德国 LIMO（2017）、瑞士 SUSS MicroOptics（2024，现 Focuslight Switzerland） 及 ams OSRAM/Heptagon 光学资产，掌握晶圆级微纳光学、光刻-刻蚀、纳米压印及折射/衍射等顶级工艺，打入 Zeiss、ASML 等全球头部供应链。
  3. 旧动能风险出清，聚焦高附加值赛道：主动出清不及预期的车载激光雷达业务，将资本开支与研发投入向光通信、消费电子及泛半导体装备高度集中。
• 收益来源属性：行业 β（AI 数据中心算力爆发带动 800G/1.6T 及 CPO/硅光光学元件需求） 与 公司自身 α（海外微纳光学技术整合、光互连元器件市占率提升） 共同驱动，但短中期回报严重受制于公司自身的整合效率与盈利修复进度（α 端的整合拖累）。
• 商业模式本质：
  • 赚钱逻辑：赚取“高精度光场匀化、晶圆级微纳透镜设计加工及激光子系统”的高技术附加值与定制化制程溢价。
  • 突出优势：同时具备“产生光子”与“调控光子”两大底层技术平台；拥有折射与衍射微纳光学、纳米压印、晶圆级同步结构化等高壁垒制造工艺。
  • 竞争压力：面临海外并购企业（瑞士炬光）高额人力与固定资产折旧拖累；上游有源光芯片供给偏紧制约无源组件提货节奏；国内长光华芯、源杰科技、度亘核芯等同业的激烈赶超。
• 关键假设提示：
  1. AI 数据中心 800G/1.6T 光模块、硅光及 CPO 方案对微透镜阵列与金锡氮化铝衬底的需求按预期释放，10.21 亿元定增项目顺利投产；
  2. 瑞士子公司（Focuslight Switzerland）降本增效取得实质突破，2026H2–2027 年实现大幅减亏或扭亏；
  3. 不再发生重大存货及商誉减值爆雷。

8. 反方视角与不买入理由

切换至极度苛刻的做空/排雷视角，当前不应该买入炬光科技的核心理由如下：

1. 反向拆解多头信仰：AI 光通信“光环”掩盖下的“高估值与业绩持续巨亏”
   • 多头极力捧吹其“CPO/800G/1.6T 微光学龙头”故事，但真相是：2025 年光通信收入仅占 8%（约 7,000 万元），2026H1 即使暴增 215% 至 6,688 万元，占总营收比例也仅为 16%，体量极小，根本无法拯救公司整体亏损的泥潭。
   • 287.48 亿元市值对应 12.64 倍 PB 与近 33 倍 PS，投资者买入的完全是一个极度高昂且未经盈利验证的远期期权，而公司 2024 年至今已累积亏损超 2.8 亿元。
2. 并购陷阱与海外资产“消化不良”
   • 耗资 5.89 亿元收购的瑞士 SUSS MicroOptics（Focuslight Switzerland）在 2024 年直接制造了 9,442 万元巨额净亏损，沦为沉重的财务包袱；评估中介更被证监局出具警示函。海外高昂的人工与运营成本拖累整体费用率。
3. 车载激光雷达业务“毁灭性出清”
   • 曾经作为公司核心增长故事的车载激光雷达，截至 2026 年 6 月 30 日，此前披露的定点项目已全部取消，激光雷达收入占比骤降至惨不忍睹的 0.29%，前期研发与产能投入彻底沦为减值损失。
4. 筹码结构恶劣：亏损扩大下的“高位减持潮”
   • 在概念炒作与股价高位，原实控人一致行动人李小宁“清仓式”套现离场，实控人刘兴胜及多名高管密集减持套现超 3.4 亿元。高管虽喊“降薪”，但同时凭借股权激励获得低价股票并高位抛售，内部人行为与普通投资者利益严重背离。
5. 反方总结（灵魂拷问）：
   如果你决定不买入该标的，你的理由应该是：
   • 理由 1：买入了一家 PB 高达 12.64 倍、PS 超过 30 倍，但已经连续两年半处于大幅亏损状态的企业，风险收益比严重失衡；
   • 理由 2：光通信微光学业务虽增速快但营收基数尚小，且受制于上游有源芯片供给偏紧，短期无法产生足以支撑 287 亿市值的净利润；
   • 理由 3：瑞士并购标的亏损失控与 3 亿元商誉大额减值风险悬顶，激光雷达定点全灭表明过往战略执行遭遇重大挫折；
   • 理由 4：实控人与高管在公司亏损扩大之际密集抛售套现，筹码结构极度恶劣。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）：
  1. 10.21 亿元定增顺利批复并推进东莞、韶关光互连元器件及 AuSn AlN 衬底产能建设；
  2. 瑞士子公司（Focuslight Switzerland）工序回流与降本取得实质成效，财报实现单季度大幅减亏或扭亏；
  3. 全球 1.6T 光模块及 CPO/硅光方案大批量采购订单落地。
• 一句话判断：
  • 当前更接近：应当回避的“概念高估值与业绩减值隐患”价值陷阱 / 需要长期观察的转型期潜力股。
  • 该判断对**“光通信业务利润兑现速度”与“海外资产减值及高管减持风险”**最为敏感。