巨一科技 (688162.SH) · 投研画像

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🧭 核心投资逻辑与推演结论

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报告日期：2026年07月27日 (UTC)

财务报告：基于安徽巨一科技股份有限公司 2025 年年度报告（截至 2025 年 12 月 31 日）及 2026 年第一季度报告（截至 2026 年 3 月 31 日）

1. 核心投资逻辑

  • 评级：良好（公司在电驱扭亏、装备出海与储能外延拓展上取得实质突破，但盈利能力整体偏薄，存货资金占用显著；当前 1.11 倍 PB 提供了较强下行安全边际）。
  • 一句话定义：一家以汽车白车身/电池装测智能装备为基石，兼具新能源汽车电机电控系统研发制造能力，并正加速向海外储能及具身智能机器人延伸的高端装备与核心部件供应商。
  • 核心看点：
    1. 海外市场与储能自动化拓展成效显现：2025 年海外营收达 6.00 亿元（同比 +111.5%），智能装备新增海外订单超 6 亿元，并成功中标北美头部新势力美国本土储能自动化生产线及飞行汽车量产线项目。
    2. 电机电控业务产品结构优化与扭亏：深度绑定理想、VinFast、奇瑞等客户，并获得大众汽车新一代六合一电驱项目定点，降本增效推动 2025 年扣非归母净利润实现扭亏为盈（5,309.37 万元）。
    3. 估值处于历史极端底部，回购支撑安全边际：当前市净率（PB）仅 1.11 倍，股价 20.49 元相较 46 元发行价处于破发状态，实控人于 2026 年 7 月提议 3000 万–5000 万元股份回购。
  • 收益来源属性：公司自身 α（海外与储能业务减亏创效、电驱客户结构优化）与 行业 β（全球新能源汽车及储能 CAPEX 周期）叠加。
  • 商业模式本质：
    • 赚钱逻辑：赚取“高端装备非标定制工程交付”与“电驱零部件规模化制造”的综合利润；通过智能装备积累的整车厂客户资源（如特斯拉、大众、理想、蔚来），横向切入其电驱零部件供应链，实现客户协同与交叉销售。
    • 竞争优势：依托合肥工业大学产学研背景的研发能力，具备全套软硬件自研、数字化仿真与自动化交钥匙能力；双业务协同模式降低拓客成本。
    • 面临压力：下游车企自研自制电驱趋势上升，第三方供应商市场空间受压迫；国内传统自动化装测设备竞争进入红海化，顺价能力偏弱。
  • 关键假设提示：海外储能与装备订单按期交付与顺利验收；车企客户回款正常，不发生大额坏账与存货大幅跌价；高压碳化硅/多合一电驱定点实现顺利量产。
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8. 反方视角与不买入理由

切换至极端苛刻的做空/排雷视角，当前不应该买入巨一科技的核心理由如下：

  1. 反向拆解多头信仰：
  • “扭亏为盈与高增长期权”的假象：尽管 2025 年净利润同比大幅增长，但绝对金额仅为 8,096 万元（扣非 5,309 万元），净利率仅 1.85%（2026Q1 为 2.07%）。对于一家收入超 40 亿元、资产超 80 亿元的公司而言，盈利极薄且脆弱性极高。只要任何一个大型装备项目产生违约或延期交付，成本超支即可轻易将全年利润抹平（如 2023 年巨亏 2.04 亿元）。
  • “账面现金充裕”的假象：虽然账面上拥有 13.17 亿元现金，但公司流动负债高达 55.40 亿元，资产负债率高达 71.17%，存货锁定了 35.65 亿元营运资金。资金实际被紧紧套牢在项目存货和预付账款中，不具备自由分红或跨界扩张的自由现金流。
  1. 行业/需求的系统性收缩与压榨：
  • 智能装备属于典型的汽车 CAPEX（资本开支）驱动型业务。国内新能源汽车产能建设高峰期已过，车企 Capex 整体放缓，降本压力全数向上游装备厂商挤压；而在电驱零部件领域，比亚迪（弗迪）、吉利（威睿）、蔚来等头部车企自研自制趋势明确，第三方独立供应商被限制在低毛利的竞争环境中。
  1. 资产与存货集中的单点脆弱性：
  • 2026 年一季度存货高达 35.65 亿元，占总资产比重达 42.44%。装备类非标产品的存货极难转售给第三方，一旦客户发生履约困难或车型卖爆失败，发出商品将面临毁灭性的减值提拔。
  1. 交易结构与真实回报率磨损：
  • 当前 ROIC（投入资本回报率）长期处于 2%–5% 的低位，资产回报极弱；股息率仅 1.01%，日均成交额仅 2000 万–5000 万元，科创板破发股票缺乏主流机构资金关注，存在长时间估值折价与流动性磨损。

反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入该标的，你的理由应该是：

  1. 净利率过薄（<2%）且对减值极度敏感，微弱的盈利无法支撑 35 倍以上的 PE 估值；
  2. 高达 35.65 亿元的存货与 71% 的资产负债率形成了沉重的营运资金陷阱；
  3. 国内车企扩产放缓与电驱自研化趋势对公司双主业构成长期的商业模式挤压。

9. 总结与结论

  • 核心催化剂（6–12个月）：
    1. 海外储能及装备项目交割与收入确认：北美头部新势力美国本土储能自动化产线等海外高毛利订单进入验收结算期。
    2. 大众六合一等重点电驱项目大批量产爬坡：新定点客户规模化交付带动电驱板块毛利率进一步抬升。
    3. 3000万–5000万元股份回购方案落地：实控人回购提议通过并实施，对二级市场股价形成实质支撑。
  • 一句话判断：
    • 当前更接近：需要观察的潜力股。
    • 核心敏感假设：极低的市净率（1.11x PB）提供了较强的向下安全边际，但公司能否从“资产折价”向“业绩弹性”跨越，高度取决于海外储能订单的顺利验收与存货资产周转率的有效提升。