亚星锚链 (601890.SH) · 投研画像

报告日期：2026年7月25日 (UTC)

财务报告：基于 2025 年年度报告（截至 2025 年 12 月 31 日）及 2026 年第一季度报告（截至 2026 年 3 月 31 日）

1. 核心投资逻辑

• 评级：良好（评级：良好；核心依据：公司为全球船用锚链与深海系泊链双龙头，享造船与海工复苏 β，且在深远海漂浮式风电具备技术壁垒，但近期扣非利润增速放缓且存在大额资金买理财/私募的资本配置隐患）。
• 一句话定义：全球船用锚链与深海系泊链绝对龙头，兼具“造船/海工周期复苏”与“深远海漂浮式风电高成长”双重属性的重工业制造企业。
• 核心看点：
  1. 全球市占率第一与技术断层：公司船用锚链全球市占率超 50%，深海系泊链领域批量掌握 R6 级最高强度技术，主导制定 ISO 20438 国际标准，与西班牙 Vicinay 垄断高端系泊链市场。
  2. 双重景气周期共振：全球船龄 20 年以上老旧船舶更新叠加低碳转型，手持订单充足；同时深水/超深水油气勘探投资回升，带动作业平台及系泊链换新需求（2025 年系泊链产量达 3.86 万吨，同比翻倍增长）。
  3. 深远海漂浮式风电第二曲线：系泊系统占漂浮式风电平台总造价 20% 以上，公司全覆盖国内关键示范项目（如“三峡引领号”、“海油观澜号”、“明阳天成号”及海南万宁 1GW 项目），掌握先发优势。
• 收益来源属性：兼具 行业 β（造船/海工油气资本开支复苏）与 公司自身 α（R6/R5 高等级系泊链技术垄断、漂浮式风电先发优势及成本控制能力）。
• 商业模式本质：赚钱靠“大规格高强度金属成形与焊接壁垒 + 全球权威船级社认证壁垒 + 高转换成本”。
  • 突出优势：获得全球 11 家权威船级社全套资质认证；具备从锚链到深海系泊系统的全套工艺专利；具备规模效应，综合生产成本较欧洲同行低约 30%。
  • 面临压力：上游特种钢材价格波动风险；漂浮式风电商业化推进受降本速度与政策节奏制约；营运资金对存货的占用增加。
• 关键假设提示：全球造船手持订单按期交付；海上油气勘探开支持续回升；国内深远海漂浮式海风商业化项目按计划推进；原材料钢材价格保持相对平稳。

8. 反方视角与不买入理由

切换至极度苛刻的做空/排雷视角，当前不买入亚星锚链的核心理由如下：

• 反向拆解多头信仰：
  • 拆解“漂浮式海风大爆发”：目前漂浮式海风仍处于示范及商业化初期，度电成本高达 0.5–0.7 元/kWh，在缺乏大额补贴的情况下，开发商大规模商业化建设意愿不足。“十五五”数百亿海风系泊链空间目前多处于券商远期推演阶段，短期订单兑现漫长且不确定性高。
  • 拆解“账面资金充裕、资产安全”：公司账面货币资金超 14–19 亿元，但 2025 年现金分红比例反而从上年的 47.64% 暴跌至 18.13%，同时拿出 16 亿元 购买理财和私募量化基金（“砚博乘风量化18号”）。这暴露出管理层缺乏优质主业再投资项目，并将实业资金暴露于资本市场二级量化风险中，是典型的**“低效现金陷阱”**。
• 行业/需求的系统性收缩与替代：
  • 民船锚链属于成熟存量市场，全球造船新接订单在经历 2021–2024 年的高峰后，未来可能面临阶段性见顶回落；海上油气开支长期受能源转型大趋势制约，行业向上 β 的持续性存疑。
• 资产/地域集中的单点脆弱性：
  • 生产产能高度集中于江苏靖江本地，一旦面临区域性环保整顿、极端天气或供应链物流受阻，缺乏多基地冗余调度能力，“一处出事，全盘停摆”。
• 交易结构与真实回报率磨损：
  • 股息率仅 1.21%，在分红比例大幅下滑后已失去高股息资产的防御价值；2026 年 Q1 扣非归母净利润同比下降 15.24%，且经营现金流暴跌至 -3.59 亿元，基本面边际并未展现出强劲改善迹象。
• 反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入该标的，你的理由应该是：
  1. 海风故事兑现慢：漂浮式海风商业化远期愿景无法掩盖短期民船及油气订单增速放缓的现实，业绩兑现节点极易延后；
  2. 资本配置风险大：分红率暴跌至 18.13%，巨额资金投向 16 亿元私募量化基金，公司治理与资本配置纪律存在明显瑕疵；
  3. 现金流与扣非利润双承压：2026 年 Q1 经营现金流突变至 -3.59 亿元，存货飙升至 11.62 亿元，扣非归母净利润出现负增长（-15.24%），业绩拐点尚未在财务端验证。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）：
  1. 国内海南万宁等百万千瓦级漂浮式海风商业化项目系泊链大额订单的正式落地与交付；
  2. 2026 年中报/三季报中经营活动现金流扭负为正及 11.62 亿元存货的去化进度；
  3. 全球大型油气海工平台系泊链新标单的开标成果。
• 一句话判断：当前更接近：需要观察的潜力股。
  • 敏感假设：该判断对 漂浮式海风商业化订单落地速度 及 管理层私募理财资本配置风险控制 最为敏感。若海风大单超预期落地且资金重新聚焦主业与高分红，可升级为值得买入的优质资产；反之若现金流持续恶化或理财产生公允价值损失，则需防范沦为“现金陷阱”。