吉鑫科技 (601218.SH) · 投研画像

报告日期：2026年7月24日 (UTC)

财务报告：基于 2025 年年度报告及 2026 年第一季度报告（截至 2026 年 3 月 31 日数据）

1. 核心投资逻辑

• 评级：谨慎。公司基本面受风电铸件行业产能过剩及价格战挤压，主业扣非净利润出现下滑，虽有自营风电场提供现金流底座且负债率低，但应收账款与存货大幅占用资金，业绩依赖非经常性损益。
• 一句话定义：吉鑫科技（601218.SH）是一家以风电铸件（轮毂、底座、主轴等）研发制造为核心，辅以 150MW 盐山风电场运营的重资产、强周期型风电零部件制造企业。
• 核心看点：
  1. 风电运营板块提供稳定现金流底座：公司持有的 150MW 盐山风电场年贡献近 2 亿元稳定营收与充沛现金流，成为防范铸件主业大幅亏损的防波堤。
  2. 大机型与出海认证推进：产品已涵盖 750KW–15MW 系列，积极对接国内主流整机厂及外资巨头（如 Vestas 等）的大机型零部件认证与研发。
  3. 资本结构低负债防护：截至 2026 年 3 月 31 日，公司资产负债率仅为 28.08%，有息负债 3.31 亿元，极低杠杆提供了较强的周期抗风险硬底座。
• 收益来源属性：主要归因于 行业 β（风电新增装机周期与招投标价格）及 成本 β（生铁、废钢等大宗原材料价格周期），公司自身 α 较弱（在产能与规模效应上受龙头日月股份压制）。
• 商业模式本质：
  • 赚钱逻辑：上游采购生铁、废钢、树脂等原材料，经铸造与精加工后向下游风电整机厂销售定制化重型铸件；同时通过自营风电场上网发电获取电费收入。
  • 相对竞争优势：拥有多年大型铸件制造工艺经验，与金风科技、远景能源、明阳智能等主流整机厂建立长期合作关系。
  • 竞争压力：风电铸件行业面临产能严重过剩与持续价格战，2026 年一季度公司毛利率降至 18.67%（同比下降 4.78 个百分点）。在 15MW+ 海上超大铸件量产进度上落后于龙头，面临产品被追赶和挤压的风险。
• 关键假设提示：
  1. 国内及海外风电新增装机量维持稳步增长；
  2. 上游生铁、废钢等原材料价格不发生剧烈暴涨；
  3. 下游风电整机厂不爆发大规模账期恶化或坏账危机。

8. 反方视角与不买入理由

• 反向拆解多头信仰：
  1. 拆解“一季度净利暴增 55%”信仰：2026 年一季度归母净利润 6520.9 万元表面看十分亮眼，但扣非归母净利润实际下滑 14.48% 至 2448.2 万元。业绩大增完全由 3798.76 万元的收购/投资溢价等一次性非经常损益虚高拉动，主业造血功能正在走弱。
  2. 拆解“低负债与资产安全”信仰：尽管资产负债率仅 28.08%，但一季度末应收账款达 7.82 亿元，存货达 4.71 亿元，两者合计占流动资产的 47.4%。大量的营运资金沉淀在供应链中，营运资本占用高达营收的 0.60 倍，减值风险如达摩克利斯之剑悬挂。
  3. 拆解“大机型/海上风电高弹性”信仰：在 15MW+ 超大型海上风电铸件研发与量产进度上，公司落后于龙头日月股份，难以享受高毛利海风红利，只能在大宗陆风中低端铸件中参与剧烈价格战。
• 行业/需求的系统性收缩与挤压：风电整机行业“内卷”加剧，作为重资产、高能耗的铸件环节缺乏顺价议价权，处于产业链利润分配最底端。
• 交易结构与真实回报率磨损：二股东张毅洁等持股方持续减持离场，北向资金与公募基金持仓占比极低，缺乏主力机构锁仓，反弹上方面临密集套牢盘压制。
• 反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入吉鑫科技，你的理由应该是：
  1. 主业真实盈利下滑：一季度扣非净利润下滑 14.48%，业绩高度依赖不可持续的非经常性损益；
  2. 营运资金严重占用：应收账款与存货同比暴增，营运资金占用加剧且蕴含减值隐患；
  3. 产品端内卷且缺乏高端溢价：价格战持续侵蚀铸件毛利率，大机型竞争不占优势；
  4. 股东抛压与机构离场：大股东持续减持，二级市场筹码结构较差。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）
  • 10MW/15MW+ 大容量风电铸件通过国内外主流整机厂认证并实现批量出货；
  • 上游生铁、废钢等原材料采购价格出现持续明显回落，驱动铸件毛利率企稳修复；
  • 公司应收账款出现大额回款，带动营运资金显著释放与坏账准备冲回。
• 一句话判断
  • 当前更接近：需要观察的潜力股（受主业扣非下滑及应收账款、存货高企压制，短期缺乏向上爆发弹性，需等待行业价格战企稳与回款改善信号）。
  • 最敏感假设：风电铸件行业价格战能否企稳止跌，以及公司应收账款的回款变现速度。